“起了个大早，赶了个晚集。”这是浙江绿源电动车有限公司（以下简称“绿源”）创始人兼总裁倪捷对这个已成立26年“老品牌”的评价。

  成立于1997年的绿源，无疑是国内电动两轮车行业的“拓荒者”“先行者”；而截至2022年，绿源市占率仅约为4.2%，排名行业第五，远远落后于行业龙头爱迪26.9%和爱玛18.0%的市占率。

  记者注意到，近日，绿源向港交所更新招股书，以绿源集团控股（开曼）有限公司（以下简称“绿源集团”）为主体第二次冲击港股IPO。

  对此，绿源集团方面表示，募集所得资金净额将主要用于研发工作以保持技术优势；加强销售和分销渠道，以及用于品牌和营销活动以提升品牌知名度；加强产能，主要涉及建设新的生产设施以及升级生产设备和机器；用作营运资金和其他一般企业用途。

  事实上，“新国标”制定以来，电动两轮车行业迅速出清，行业集中度也在持续提升。在此背景下，作为“昔日行业龙头”的绿源是否还有弯道超车机会？绿源有哪些计划举措加快追赶步伐呢？对此，记者多次联系绿源集团宣传部门负责人，截至发稿尚未收到回复。

  中国企业资本联盟副理事长、中国社会科学院研究生院特聘导师柏文喜表示，目前，绿源在收入规模、盈利能力、市占率等方面都明显落后于行业龙头，除要通过上市聚集资源、吸引人才、提升品牌影响力之外，还需要重新梳理战略规划和竞争策略，以找到突围方向和集中发力点来实现破局。

  “拓荒者”到“行业老五”

  在老一辈的企业家中，倪捷是当之无愧的“学院派”。

  1978年，17岁的倪捷考入中国科学技术大学无线电系，四年后继续攻读中科大信息与系统专业研究生，主修人工智能，并利用业余时间学习经济学。毕业后，成为宁波大学建校后的第一批老师之一。

  1989年，倪捷和当时同样在宁波大学任教的妻子胡继红放弃了“铁饭碗”，转而投身家乡浙江金华的乡镇企业。1995年，倪捷陪同当地一家车企人员去北京有色金属研究总院考察电池项目，看到电池后倪捷判断：“这个电池用在汽车上功率还是不够的，折腾折腾用在自行车上还可能有希望。”

  自此之后，倪捷和胡继红夫妇双双与电动两轮车结缘，花了数万元把自家的车库改造成实验室，开始了电动自行车项目。胡继红成为项目组的第一任总工程师，夫妻俩则一起为电动自行车确定技术路线。

  1996年，倪捷夫妇研发出第一辆电动自行车。第二年，金华市绿源电动车有限公司正式成立，意为走绿色没有污染的能源道路。2005年以后，随着轮毂式电机技术趋于成熟，绿源也迎来快速发展。

  彼时，由于交通安全等原因，电动自行车的争议不断，甚至一度被禁止使用。从此一直到2018年，倪捷化身为“行业斗士”，放下在绿源的本职工作，各地奔走试图为电动自行车正名。

  转折发生在2019年4月，当时“新国标”正式出台，意味着整个电动二轮车行业步入正轨。但作为“拓荒者”的倪捷却猛然发现：自己“打个盹的工夫”，别的品牌销量三四百万辆，绿源却不到100万辆。“特别是爱玛，原来跟在我后面，现在销量七八百万辆了，我吓‘死’了。”倪捷感慨道。

  招股书数据显示，2022年，以两轮电动车收入计算，绿源电动车营收47.8亿元，同比增长39.9%；市占率约为4.2%，较2021年提高0.3个百分点。两项数据均在行业排名第五，较2021年上升一个名次。

  绿源虽有上升之势，但与市场排名前三的雅迪、爱玛、台铃相比，仍有很大一段差距。有关数据显示，2022年，雅迪、爱玛、台铃收入分别为311亿元、208亿元、170亿元，市占率分别为26.9%、18.0%、14.7%，合计为59.6%。

  “没有销量就没有地位，树倒猢狲散。”倪捷也深知提振销量和市占率对于绿源的重要性，因此又回到绿源总裁的岗位“重新创业”，试图找到绿源的二次发展道路。

  行业分化明显

  随着电动两轮车行业的头部效应越发明显，绿源想要打赢“翻身仗”并不容易。

  根据弗若斯特沙利文的资料，截至2022年年底，中国内地约有100家电动两轮车制造商，前九大制造商占市场份额约80.8%。由于2019年新国标获通过推动淘汰不合格车辆并刺激巨大的替换需求，并标志着升级及转型阶段开始，中国内地电动两轮车的总销量由2018年的0.323亿辆增长至2022年的0.607亿辆，复合年增长率为17.1%。

  摆在绿源面前的还有利润低迷和负债高企“两座大山”。招股书数据显示，2022年，绿源净利率仅为2.5%，相较之下行业龙头雅迪和爱玛的净利润率分别为6.96%和9%。

  而在毛利率方面，2020～2022年，绿源分别为11.2%、9.9%、10.7%；雅迪分别为17.4%、15.2%、18.1%；爱玛分别为11.4%、11.7%、16.4%；“后起之秀”小牛更是分别达到22.9%、21.9%、22.5%。

  绿源集团方面表示，毛利率较低主要包括三大原因。一是利润率相对较低的入门级车型销量占电动两轮车总销量的比例因新国标导致需求上升而增加；二是与若干大型经销商合作以扩大市场份额，并提供更多的销售返利以保持与对方的良好关系；三是绿源的广西工厂的营运正处于爬坡阶段，较其他生产设施产生相对较高的生产成本。

  记者注意到，与雅迪等行业龙头相比，绿源的产品销售更为依赖经销商。招股书数据显示，截至2022年年底，绿源与中国内地30个省级行政区318个城市逾9800家零售门店的1236家线下经销商合作。2020～2022年，线下渠道所得收益分别为16.65亿元、27.72亿元及42.45亿元，占比分别达70.7%、82.4%及89.8%。

  另一方面，绿源也面临较大的债务压力。招股书数据显示，2020～2022年，绿源资产负债率分别为68%、79%、79%；借款总额分别为1.6亿元、6.7亿元、6.6亿元，到了2023年4月末，借款总额进一步提升至9.4亿元。

  绿源集团方面表示，导致负债率攀升的主要原因在于，2021年公司为了建设广西工厂及扩建浙江工厂，向银行等机构增加借款所致。

  “2023年5月23日，港交所披露绿源集团上市申请材料失效。6天后，绿源集团再度更新招股书，反映出较为强烈的上市意愿。”在柏文喜看来，绿源再次推动上市，一方面是因为流动性压力较大，需要通过上市融资来缓解债务压力；另一方面可能面临前期私募投资者的退出压力。

  “学院派”押宝技术研发

  与雅迪、爱玛的行业不同，绿源并未在营销方面狠下功夫，而是“押宝”技术和研发。

  据招股书披露，绿源是中国拥有最多发明专利的电动两轮车生产商，共持有282项专利，其中42项为发明专利、178项为实用新型专利、62项为外观设计专利。正因如此，绿源喊出“一部车能骑10年”的口号。

  记者注意到，近年来，电动二轮车市场高端化趋势越发明显。小牛、九号公司等“新锐玩家”一开始便直接锚定高端市场，而在中低端市场摸爬滚打多年的雅迪和爱玛也在紧锣密鼓地推动品牌向上发展。以雅迪为例，即将在欧洲上线VF F200电动摩托，售价6000欧元，约合人民币4.7万元。

  “电动车作为消费品，必须符合耐用消费品的属性以后再去实现高端化。”倪捷表示，两轮电动车的核心技术架构必须是好的，然后再去加时尚化的装饰、材料和智能化的功能。绿源再次从电机入手，推动电动车从易消耗品转变为耐用品，解决长期困扰用户的续航焦虑问题。

  为此，绿源集团选择了“液冷电机”的技术方案。据了解，液冷电动车轮毂电机应用液冷散热方式最高温度可降低38，有效解决了轮毂电机高温烧线圈、霍尔元器件高温损坏、永磁体高温退磁、水分子凝露退磁等一系列问题。对比来看，液冷电机使用寿命长达10年，而业内电机平均寿命在3年左右。

  此外，绿源液冷电动车还具备包括“液冷电机2.0+石墨烯固态控制器+固态充电器”在内的核心三电系统、陶瓷刹车以及钢丝轮胎等前沿技术，试图推动两轮电动车从快消品迈入耐用品时代。

  倪捷也直言，虽然第二代电动车设计理论寿命长、故障率低、使用简单，但要想真正做到这三点，其实并不容易。

  事实上，尽管以品质为卖点，但近年来绿源也多次因为质量问题遭遇质疑。记者梳理发现，在2022年3·15晚会上，绿源集团就因电动车违规提速被央视曝光；今年6月7日，北京市市场监督管理局公布北京市电动自行车产品质量监督抽查结果，共有11组批样品检验结果不合格，其中有2组为绿源电动车产品。

  此外，据招股书披露，2020～2022年，绿源集团共有82名经销商及子经销商受到了89起行政处罚。

  柏文喜认为，绿源集团应进行充分调查和分析，出险问题到底是产品质量还是服务质量、虚假宣传与过度宣传问题，“对症下药”加以解决。同时，还应致力于经销商队伍合规经营意识和合法经营水平的提升，加强对经销体系和维修体系的督导与管控，从而提升质量管理的整体水平。

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